凯发k8(国际)

　　八重神子焯出白水来怎么办来源 ：聪明投资者

　　在恒指再次突破19000点的时候 ，凯发k8(国际)约到了

　　张忆东多年来躬耕于全球市场的策略研究 ，对港股市场一直“爱之深也责之切” ，2016年至2021年初曾是“港股牛市旗手” ，近年来相对谨慎 ，提出过港股“沼泽论” 。

　　但是 ，今年春节之后重新转向明确看多 ，并提出

　　某种程度上 ，港股是一个专业化要求更高的市场 。

　　原因何在？

　　就如他采访中所说 ，也是他从业二十多年以来的坚持 ，

　　港股市场从熊贯全球变成引领全球的投资领域 ，获得了很多的聚光灯 ，但市场各方对港股行情是否持续的心态不一 。

　　就像凯发k8(国际)上周听到一位投资老将明确表示 ，“港股现在已经不仅是春天 ，已经到了夏天” ，可以看到 ，恐高情绪还是有的 。

　　在这个时候 ，需要听听作为总量领域首位钻石分析师 、十次获得新财富第一名的张忆东 ，是如何看待本轮港股行情的 。

　　交流中 ，张忆东对港股进行了深入分析 ，并回答了一些投资者对港股市场关心的问题 。

　　分别是……

　　1 、本轮港股反弹的逻辑是什么？

　　2 、为什么这轮反弹和近两年来的历次反弹不一样？

　　3 、中国经济基本面是否在回升向好？

　　4 、当下有哪些需要警惕风险？

　　5 、现在是参与港股的好时机吗？

　　6 、如何参与高胜率投资？

　　7 、房地产产业链值不

　　8 、对普通投资者有什么配置建议？

　　9 、为什么互联网龙头是今年港股核心资产的主战场？

　　10 、机构投资者对港股比较关注的问题有哪些？

　　问题1

　　四月下旬以来 ，港股在短期内成为全球表现最好的市场 ，港股此次反弹的逻辑是什么？

　　先说外因 ，外资进行“高低切换”回流港股 。

　　原因是美债十年期收益率持续在高位震荡 ，压制了4月份以来美国 、日本 、欧洲 、印度这些前期表现好的股市 。

　　而且 ，美国 、欧洲 、日本等国股市的上涨 ，一定程度上透支了本地的经济基本面 。

　　但是 ，海外投资者并没有担忧全球可能出现系统性风险 。

　　所以 ，部分主动多头型的海外机构投资者将一部分的资金 ，从性价比不高的地方 ，比如日本 、印度 ，切换到性价比更好的地方来逐利 ，引发空头回补（shortcover） 。

　　港股年初的做空比例一度高达30%左右 ，4月份快速下降 ，到5月6日已经降到了17%左右 。

　　外资的空头回补 ，驱动了港股的短期行情 。

　　此外 ，2021年之后 ，港股逐渐与美股市场脱钩 ，相关度下降 ，以前是跟涨又跟跌 ，之后 ，先是跟跌但不一定跟涨 ，再之后 ，也不一定跟跌 。

　　尤其是在今年大年初五开市之后 ，港股开始表现出更多的独立性 。

　　这几个月 ，美股及相关股市下跌的时候 ，港股反而往往是上涨的 。

　　更关键的是内因 ，投资者对中国经济的预期有所改善 ，从而驱动了港股风险偏好的提升 。

　　但是 ，恒生指数相对于美国10年期国债收益率计算的风险溢价在2024年初一度超过9% ，经过近期港股反弹之后 ，风险溢价下降至5.78% ，在全球主要权益市场中仍然最高 ，显示出此前海外投资者对港股过度悲观 。

　　所以 ，只要中国经济真实的基本面没有那么糟 ，就容易超预期 。

　　尤其是今年一季度制造业 、消费等领域的数据 ，以及微观经济运行的状况 ，海外投资者重新调研后都感觉比去年四季度以及今年年初的悲观预期要好 ，那时候海外都在炒作中国地产行业系统性风险 、居民资产负债表衰退 、中国经济失速 。

　　事实证明中国经济的韧性还是非常强的 。

　　当前 ，海外投资者对中国宏观经济的预期开始有所改善 ，从而 ，导致互联网 、消费这些外资主导权偏重的港股权重资产 ，迎来了价值重估 ，引领恒生指数近期持续强劲上涨 。

　　问题2

　　在2022年十月底 ，港股也有一次触底反弹 ，那一轮反弹也有40%左右的涨幅 ，但没过多久港股又不行了 ，从当时的市场来看估值也非常低 。

　　这一次港股的春天跟过去这次反弹有什么不一样？为什么这波行情是港股春天的开始而不是“昙花一现”？后续的持续性如何？

　　年初开始 ，海外投资者对中国经济逐步开始重新认知 。

　　当然 ，目前海外投资者对中国经济乐观的比重并不多 ，但边际上在改变 ，跟去年8月份到今年春节这个阶段比 ，悲观预期正被逐步改变 。

　　本轮行情和2022年底到2023年初那波反弹 ，最大的差异在于

　　2023年的年报季

　　今年 ，地缘政治有所企稳 ，中美关系至少在美国大选年将保持沟通接触 、斗而不破 ，中欧关系也有望边际改善 。

　　今年中国经济政策的导向将比去年更积极 ，总书记在“两会”时提出“要抓住一切有利时机 ，利用一切有利条件 ，看准了就抓紧干 ，把各方面的干劲带起来” 。随着政策的落地 ，中国经济基本面的趋势可能是下半年会更好 。

　　所以 ，外部环境也好 ，内部环境也好 ，这种政治经济层面的改善有利于港股业绩持续改善 ，使得港股行情的延续性有了支撑 。

　　叠加 ，A股 、港股的微观市场环境将比过去几年有明显改善 。

　　去年10月份中央金融工作会议提出“巩固提升香港国际金融中心地位” ，可以预期 ，除了已宣布的中国证监会对港合作5项措施 、大湾区理财通2.0 ，未来中国投资者通过港股通投资的股息红利税制也不排除会进一步得到优化 。

　　但关键还是在基本面 ，没有基本面的改善 ，政策红利更多的是一锤子买卖 ，只有改善基本面 ，港股行情才能有持续性 。

　　问题3

　　据4月最新发布的一季度经济数据 ，GDP同比增长5.3% ，不仅高于去年全年经济增速 ，也超出了今年两会期间公布的全年经济增长5%左右的目标 ，中国经济基本面看似回升向好 ，你是如何看待的？

　　凯发k8(国际)认为 ，今年中国经济有望企稳 ，中国经济对A股以及港股的影响主要分为两个层面 ：

　　首先 ，中国经济没那么差 ，海外投资者对中国经济过于悲观 ，所以当看到中国经济的活力和韧性 ，稍有一点点的shortcover ，此前过度调整 、深度调整的中国优质资产 ，就会引领港股持续大涨 。

　　正是从这个角度来说 ，凯发k8(国际)认为（这波港股行情）才刚开始 。

　　第二个维度 ，

　　从几个角度来考虑这个事情 ，

　　美国经济的环比动能将会减弱 。因为 ，无论是超储耗尽 ，还是美国的财政刺激的惯性效应 ，到了今年三季度在逐渐减弱 。

　　9月份美国会迎来新的财年 ，考虑到今年是美国的大选年 ，两党之间的党争将会加剧 ，所以 ，约束了美国的财政支出 。

　　相反 ，中国经过上半年政策持续落地 、持续实施 ，到了三季度 ，中国经济的动能环比有望进一步提升 。

　　考虑到去年美国三季度是高基数 ，而中国去年是低基数 ，所以中国经济同比数据下半年也会表现得更好 。

　　另外 ，今年恰逢中华人民共和国75周年大庆 ，也是疫情之后彻底恢复正常的第一年 ，经济政策的导向比去年更加积极 ，持续发力 。

　　所以 ，下半年中国经济的表现很可能超市场当前的一致预期 。

　　因为美国经济三季度可能处于年内低位 ，动能进一步走弱 ，通胀也有望进一步回落 ，会为美联储降息提供借坡下驴的条件 。现在降息反而不合适 ，会导致美国通胀进一步抬头 ，对精英阶层支持的民主党选情不利 。

　　如果9月份的美联储议息会议降息 ，下半年 ，十年期美债收益率将有望回到3.8%左右 ，有利于人民币阶段性升值 。

　　所以 ，中国港股和中国A股行情的持续性 ，在下半年依然值得期待 。

　　真正趋势性的大规模资金流入 ，应该在8月到10月 ，届时可能才是这一轮港股行情的高潮期 。

　　境内外的投资者对未来业绩增长的预期可能会纷纷提升 ，从而吸引更多立足基本面的内资和外资做多资金增持港股 。

　　总之 ，2024年 ，中国经济开始步入新旧动能切换的痛苦期后期 ，高质量发展的潜力和韧性逐渐显现 ，港股龙头公司的基本面有望开始改善 。

　　问题4

　　需要警惕的风险有哪些？

　　2021年至今 ，无论是主观多头 ，还是对冲基金的资金 ，持续多次抄底 ，但每次效果都不好 ，所以 ，在过去几年形成了“反弹之后就做空”的盈利机制 。

　　短期快速大幅反弹之后 ，熊市思维 、做空港股的惯性思维可能会重新抬头 。

　　港股市场的卖空比例 ，截至5月13日 ，从年初的百分之二三十降到了16%左右 ，虽然离2018年以前的卖空比例均值（10%） ，还有较大空间 ，但是 ，距离2021年至今的港股卖空比例均值（15%）很近了 ，预示着后续震荡将加大 。

　　此外 ，腾讯 、美团这些互联网龙头公司的未平仓空单占比 ，在近两周持续增加 。

　　不少资金还在延续过去三四年的“反弹后做空”的熊市思维 ，没有因为近期港股大涨而烟消云散；未来只有基本面的逻辑导致做空赚不到钱 ，才有可能改变 。

　　二季度 ，美国高通胀有黏性 ，通胀数据不容易快速下来 ，6 、7月不会降息 。

　　到了六 、七月 ，要高度地警惕美国逆回购市场潜在的流动性风险 。

　　美国的逆回购账户余额下得非常快 ，到六 、七月份将会回到2019年的低位 ，特别小心商业地产对中小金融机构的冲击 。

　　那个时候 ，外资有可能对近期购买的港股资产 ，阶段性进行获利落袋 ，进而可能导致做空港股的惯性思维抬头 。

　　总结来说 ，

　　再补充一下内资的情绪 。

　　坦率地说 ，我并不认为今年港股行情是典型的牛市 ，典型的牛市要具备中长期的逻辑 、指数创历史新高的能力 。

　　我一直强调2024年的港股是多头市场 ，类似于1993-1996年的日本股市 ，只是大调整之后的修复阶段 。

　　但是 ，近期凯发k8(国际)看到了一些不好的情绪苗头 ，有些买方 、卖方及自媒体大V开始喊出港股牛市 ，而凯发k8(国际)依然需要警惕这种情绪 。

　　过度的火热 ，在港股就有可能遭遇到熊市思维和做空港股的一系列完备交易机制的阻击 。

　　问题5

　　现在是普通投资者参与港股比较好的时机吗？

　　港股的水很深 ，虽然骗子公司在减少 ，上市公司质量在提升 ，但还是有很多的价值陷阱 。

　　所以 ，普通投资者不要看着港股指数去炒港股 ，否则 ，很可能成为买单者 。

　　相反 ，应该尽量围绕好公司 ，在市场震荡的时候 ，立足于长期来逢低配置 。

　　但“时不我待” 、投机追高的情绪要不得 ，港股回撤的波动很大 ，如果普通投资者没有足够的风险意识 ，可能两边挨巴掌 。

　　所以 ，凯发k8(国际)还是建议 ，

　　问题6

　　如何参与高胜率投资？和你此前提出的“核心资产”有什么区别？

　　随着中国经济企稳 ，凯发k8(国际)要从前两年过度重视股息率的纯债投资的思路 ，转变为需要兼顾业绩增长的可转债策略 。

　　相比其他股市 ，今年港股高股息资产的性价比更高 ，不论未来有没有港股通的股息红利税减免 ，能源 、电力水务等公用事业 ，还有地产 、原材料 、金融等领域的港股高股息央国企龙头 ，依然有较强的配置吸引力 。

　　同时 ，

　　下半年如果政策真的开始推进地产去库存 ，地产产业链相关的地产 、物业 、有色金属 、建筑 、建材都有可能超预期 。

　　这一类的资产需要更多的专业性 ，因为它的弹性更大 。

　　今年以来 ，港股的高胜率投资已经从高股息资产扩散到了核心资产 。

　　现在处在新旧动能切换时期 ，名义GDP增速从以前的10%以上降到了5%左右 ，但经济的可持续性在提升 ，韧性在增强 ，内需和科技对经济的驱动动能在增强 。

　　在这种情况下 ，

　　如果业绩的快速增长很快是以资产负债表恶化 ，以现金流量恶化为代价 ，那么它的业绩增长也不持续 。

　　中国经济步入高质量发展新时代 ，虽然 ，宏观经济 、行业增速 、杠杆率乃至毛利率都比2016-2020年有所下降 ，但是 ，龙头公司的盈利和现金流更健康 、研发能力进一步提升 ，科技创新更持续 ，有点类似进阶版核心资产的投资逻辑 。

　　此外 ，

　　“3”指的是 ，股息率在3%左右 ，港股不低于3% ，A股可以打点折 ，2%左右 。如果股息率不够 ，可以有Buy-back（回购） 。

　　同时 ，要有良好的现金流来支撑分红以及业绩的持续性 。

　　“15”指的是 ，利润增速是15%左右 ，最低不能低于10% ，相当于两倍的GDP增速 。

　　在高质量发展的新时代 ，业绩增速加上股息率和回购 ，综合年回报在15%-18%这样的水平 ，其实并不容易 。

　　消费是广义的大消费 ，包括互联网 、生物科技 ，还有纺织服装 、食品饮料 、社服等等在内；制造业领域里面主要是制造业出海 ，还有先进制造 。

　　至于区别 ，

　　在1998年到2021年初 ，一线城市核心地段的学区房 ，基本上是中国那个阶段最明确的高胜率投资 ，也是那个阶段的核心资产 ，只不过不在权益市场 。

　　2020年 、2021年以后 ，在“房住不炒”的背景下 ，房地产不再是高胜率投资 。

　　高胜率投资在新时代的实物资产 ，集中体现在以黄金 、比特币为代表的数字货币 。

　　在复杂多变的外部环境里 ，再叠加“无上限”QE ，以及财政赤字货币化这两个时代烙印 ，决定了黄金 、比特币等为代表的数字货币的货币属性开始凸显 。

　　在未来大类资产配置中 ，由于货币属性而去配备数字货币的大趋势将会延续 。

　　从大国博弈的角度来看 ，黄金的货币属性将长期激励东方世界持续提升黄金比重 。

　　回到权益市场 ，高胜率投资还是在科技领域 。

　　中国跟AI相关的产业链里边也能够涌现出有竞争力的龙头公司 。确定性在于科技发展的力量 。

　　对于这类高景气成长资产 ，凯发k8(国际)要做的就是补短板 。

　　中国因为现在被美国为代表的这些势力在科技领域卡脖子 ，所以要尽快建立高水平 、科技自立自强的能力 。

　　像半导体产业链 、关键原材料 、精密制造 、精细化工这些领域 ，中国以举国之力在这些领域配置人力 、物力 、资源 。

　　所以 ，这些成长领域里的好公司

　　当然 ，不要混淆垃圾股 、小盘题材股 ，它们过去几年在A股涨得非常好 ，港股就没有这样的表现 。

　　因为A股对于成长股的风险偏好较高 ，再加上游资 、量化私募（推动） ，形成了结构性的增长资金去买这些小盘 、垃圾题材股的现象 。

　　但今年 ，小盘股 、垃圾题材股没有业绩 ，也不一定能拿到订单 ，三张表都很差 ，更多的是互割韭菜 、互相做筹码交换而已 ，是一种博弈性的（投资） ，甚至充满了合规风险 。

　　所以 ，

　　问题7

　　你之前提到在高股息资产里面 ，对地产更看好 ，能稍微讲一下这个吗？

　　高股息资产里 ，除了地产产业链之外的央国企 ，在过去两年以及现在 ，都凸显出了确定性 。

　　这些央国企龙头的现金流非常健康 ，资产负债表非常健康 ，盈利的稳定性也有保障 ，还能持续分红 ，但盈利弹性不强 ，盈利增速在个位数甚至低于个位数 。

　　从2021年至今 ，港股的地产行业出现了一些困难 ，暴露出来一些债务违约的风险 ，再叠加以恒大为代表的民企经营出现困境 ，拉低了整体地产股的估值 。

　　这使得以华润置地 、中海外等为代表的港股央国企龙头 ，以及相应的物业龙头公司的股息率更有吸引力 ，可能都在5%以上 。

　　但市场今年一季度还担心万科以及它们会不会出现违约风险 ，以至于做空占比保持高位 ，LongOnly（只做多）的主观多头也不敢买 。

　　所以 ，地产产业链中的这些高股息央国企资产其实具有非常强的弹性 ，兼顾高胜率和高赔率 。

　　一旦下半年地产政策或基本面出现一些更积极变化 ，比如 ，地产去库存 ，一方面消化了库存 ，同时保障了大城市年轻人的刚需 ，使得地产行业更加有序健康发展 。

　　从而 ，地产股所隐含的过度悲观预期将面临两重修复 ：

　　一重是地产没有那么糟糕 ，不是危机 ，带来空头回补shortcover 。

　　另一重 ，如果看到下半年保交楼的力度增加 ，有新的买地和新开工 ，进而大家可能会对明年房地产产业链的投资和销售都有一个乐观的情绪 。

　　这会使得铜 、铝这种水泥建筑 ，以及整个地产产业链 ，甚至是家电 ，都会带来业绩的弹性 。

　　所以 ，港股“修复预期差”程度最大的可能是地产产业链里的高股息资产 ，进可攻 、退可守 。

　　问题8

　　为什么说互联网龙头是今年港股核心资产的主战场？港股创新药最近涨势非常好 ，你怎么看待创新药后续的投资机会？

　　从今年春节之后 ，我开始转而看多港股互联网和医药 。

　　从三个维度来考虑 ：

　　两者都从2011年初至今经历了估值的崩塌 ，很多生物医药最多的时候跌了90% ，互联网有很多跌了70% 。

　　一些互联网龙头的估值年初已经降至了价值股的水平 ，比如腾讯 、阿里 。

　　而生物科技类的公司 ，风险已经显著释放 ，而且跟海外相比 ，估值也具有很强的安全边际 。

　　现在来看 ，

　　过去两年 ，外资太悲观了 ，持续抛售 ，以至于矫枉过正 ，跌得太多 。港股代表性的互联网公司和美股同类公司的估值对比 ，港股有一定的性价比 。

　　互联网龙头受益于中国经济的企稳 ，受益于高性价比消费的兴起 。

　　以电商为代表 ，受益于居民部门追逐高性价比 、追逐平替 、追逐更加实用的消费 。

　　从数据来看 ，2024年一季度 ，全国网上零售额3.3万亿 ，同比增长12.4% ，远远高于线下消费的增速 。

　　实物商品网上零售额一季度是2.8万亿 ，增长了11.6% ，占全社会消费品零售总额的23%以上 。

　　1963 、1964-1979年出生的这一代婴儿潮 ，开始进入到大规模的退休阶段 。

　　而这一代人吃过苦 ，当他们有钱 、有闲 、有健康的时候 ，世界那么大 ，他们愿意去看看 ，但是 ，当然他们在购买商品时 ，更愿意在网上实现高性价比消费 。

　　另外 ，随着中国经济的企稳复苏 ，互联网的广告业务今年也会重新恢复弹性 。

　　这两年互联网上市公司 ，特别是龙头公司 ，不断改善股东回报 ，显著提升回购力度 ，一定程度上增加了分红 。

　　但是过去数年的熊市思维“冰冻三尺非一日之寒” ，2021年之后的政策风险让外资深受其害 ，现在更多是把互联网 、消费 、医药的港股当作交易性的资产 。

　　随着越来越多的投资者认知到互联网和生物医药基本面的变化 ，特别是发布中报以后 ，空头回补的力量以及一些主观多头加仓的动能将提升 。

　　所以 ，凯发k8(国际)认为 ，

　　问题9

　　对普通投资者有什么资产配置的建议？包括股票 、黄金等等 。

　　广大个人投资者的一致性行为或一致预期 ，往往是反向指标 。最近主动权益基金依然难卖 ，但债基卖得依然很热销 。

　　从短期来说 ，2024年中国的债券投资性价比会远弱于中国的优质股票 ，无论是A股还是港股 ，中国十年期国债收益率已经低到了2.3%

　　所以第一点 ，

　　A股的核心资产更多 ，港股里面应该有五六十家 ，以互联网 、消费 、制造业 、医药为代表的核心资产 。

　　但

　　当然 ，港股最近情绪上升有点快 ，后续可能会有震荡 ，六七月份的震荡幅度可能更大一点 。

　　凯发k8(国际)建议

　　问题10

　　在你最近跟机构的交流中 ，大家对港股比较关注的问题有哪些？

　　首先 ，中国最新的经济数据 ，特别是信贷数据 ，以及后续中国经济复苏趋势及可能的政策红利 ，特别是 ，房地产政策后续如何进一步优化？及其对房地产产业链的影响？

　　其次 ，港股通的股息红利税今年会不会有所优化 、调整？还有对于香港本地的一些政策 ，包括上市规则 ，会不会放宽发行人的回购股份限制 、专责流动小组有没有新的利好政策等等 。

　　第三 ，外资回流港股的持续性 。美国什么时候降息 ，如果不降息对港股的影响？

　　第四 ，美国大选年下半年进入白热化 ，会不会对港股有影响？

　　责任编辑 ：何俊熹

【编辑:钱生禄】